IV – Economia, crescimento e emprego

 

Economia real: desaceleração, investimento baixo, indústria fraca e produtividade estagnada

Quando se fala sobre economia, o debate político costuma reduzir tudo a uma pergunta: “o PIB cresceu ou caiu?”. É uma maneira insuficiente de avaliar o desempenho de um país. Uma economia pode crescer num determinado ano, e, ao mesmo tempo, apresentar desaceleração contínua, investimento insuficiente, produtividade praticamente estagnada, indústria de transformação fraca e crédito empresarial extremamente caro. Se queremos compreender as condições de crescimento do Brasil para os próximos anos, precisamos observar não apenas quanto a economia produziu ontem, mas também quanto está investindo hoje para produzir mais amanhã.

É igualmente necessário distinguir descrição de causalidade. PIB, investimento, produção industrial e produtividade dependem simultaneamente de política fiscal, política monetária, condições internacionais, preços de commodities, clima, decisões empresariais, disponibilidade de crédito e inúmeras outras variáveis. Portanto, não seria metodologicamente correto atribuir ao Presidente da República cada oscilação trimestral. O que podemos fazer é examinar a economia que existe durante seu governo, as políticas econômicas implementadas e a trajetória dos principais indicadores produtivos. É isso que farei a seguir.

O crescimento brasileiro vem perdendo velocidade

O Brasil cresceu 3,4% em 2024, mas o crescimento caiu para 2,3% em 2025. Dentro do próprio ano de 2025, a desaceleração torna-se ainda mais clara: a taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres estava em 3,6% no primeiro trimestre, passou para 3,3% no segundo, 2,7% no terceiro e terminou o quarto trimestre em 2,3%. Ou seja, não se tratou simplesmente de comparar dois anos escolhidos arbitrariamente: a perda de velocidade apareceu trimestre após trimestre.

Em 2026, o movimento continuou. O PIB cresceu 1,1% no primeiro trimestre diante do trimestre anterior, mas apenas 0,5% no segundo trimestre. No acumulado dos quatro trimestres encerrados em junho, o crescimento já havia caído para 1,9%. O próprio informativo econômico do Ministério da Fazenda descreve essa trajetória como desaceleração: 2,3% no final de 2025, 2,0% no primeiro trimestre de 2026 e 1,9% no segundo.

O que isso significa concretamente? Uma economia que passa de crescimento na casa de 3% para algo próximo de 2% continua aumentando sua produção, mas cria riqueza adicional mais lentamente. Em um país de mais de 200 milhões de habitantes, crescimento agregado baixo durante períodos prolongados dificulta aumentos rápidos de renda por habitante, torna mais lenta a expansão da arrecadação sem aumento de tributos e reduz a velocidade com que surgem novas oportunidades produtivas. O problema relevante, portanto, é a perda progressiva de dinamismo.

O crescimento de 2025 foi extremamente desigual entre os setores

O número de 2,3% do PIB de 2025 também esconde diferenças importantes. A Agropecuária cresceu 11,7%, enquanto os Serviços cresceram apenas 1,8% e a Indústria, 1,4%. A Formação Bruta de Capital Fixo, que mede investimentos em máquinas, equipamentos, construção e outros ativos produtivos, cresceu 2,9%, mas a taxa de investimento em relação ao PIB permaneceu baixa, como veremos adiante.

O contraste continuou em 2026. No segundo trimestre, diante do trimestre imediatamente anterior, a Agropecuária avançou 2,8%, enquanto os Serviços cresceram apenas 0,2% e a Indústria, 0,1%. Dentro da própria indústria, as extrativas cresceram 3,4%, mas a indústria de transformação recuou 0,4% e a construção também caiu 0,4%. Na comparação com o mesmo trimestre de 2025, as indústrias extrativas avançaram 12%, enquanto a indústria de transformação caiu 0,9%.

Esses números são importantes porque nem todo crescimento possui a mesma capacidade de disseminar investimentos, encadeamentos produtivos, inovação e ganhos de produtividade. Mineração e agropecuária são setores fundamentais da economia brasileira e possuem enorme capacidade tecnológica, mas uma economia de mais de 200 milhões de habitantes também precisa de indústria de transformação e serviços produtivos capazes de gerar cadeias complexas de fornecedores, demanda por equipamentos, desenvolvimento tecnológico e empregos de produtividade elevada.

Para o trabalhador, isso pode parecer distante, mas não é. O crescimento da produtividade e da complexidade produtiva influencia a quantidade de valor que cada hora de trabalho consegue gerar. Em última análise, salários reais sustentavelmente maiores dependem de uma economia capaz de produzir mais valor por trabalhador, e não apenas de decretos que determinem remunerações nominais maiores.

O investimento brasileiro continua em nível muito baixo

Talvez o número mais preocupante para o futuro não seja o crescimento do PIB atual, mas a taxa de investimento. Em 2025, ela ficou em apenas 16,8% do PIB, ligeiramente abaixo dos 16,9% registrados em 2024. No primeiro trimestre de 2026, caiu para 16,5% do PIB, contra 17,6% no primeiro trimestre de 2025.

O Tribunal de Contas da União fez uma comparação internacional particularmente relevante nas Contas do Presidente de 2025. Utilizando a metodologia do Fundo Monetário Internacional, o TCU registrou que a taxa brasileira de Formação Bruta de Capital Fixo, de 16,8% do PIB, era a menor entre todos os grupos regionais acompanhados pelo Fundo na comparação apresentada pelo Tribunal.

A expressão “investimento” aqui não significa comprar ações na Bolsa ou aplicar dinheiro num fundo. Formação Bruta de Capital Fixo significa essencialmente criar ou adquirir ativos que permitirão produzir mais no futuro: fábricas, máquinas, equipamentos, infraestrutura, edificações produtivas, tecnologia e outros bens de capital. Uma empresa que compra uma máquina capaz de produzir o dobro em metade do tempo está investindo; uma indústria que constrói uma nova unidade está investindo; o governo que amplia infraestrutura física produtiva também contribui para essa formação de capital.

Por isso, uma taxa persistentemente baixa de investimento funciona como limitação ao crescimento futuro. É possível aumentar temporariamente a produção utilizando capacidade ociosa ou empregando mais pessoas, mas chega um momento em que crescimento sustentado exige mais capital por trabalhador, melhor infraestrutura, equipamentos mais eficientes e novas tecnologias. Se esses investimentos não acontecem em quantidade suficiente, o limite produtivo aparece mais cedo.

O Brasil já investiu muito mais do que investe hoje

A comparação histórica torna a situação mais clara. Segundo as Contas Nacionais do IBGE, a taxa de investimento chegou a 20,9% do PIB em 2013. Depois caiu para 19,9% em 2014, 17,8% em 2015 e somente 15,5% em 2016, então o pior resultado da série iniciada em 1995.

Isso significa que, mesmo depois de recuperar parte da enorme queda ocorrida durante a crise de 2014-2016, o Brasil terminou 2025 com uma taxa de investimento de 16,8%, ainda 4,1 pontos percentuais do PIB abaixo do nível observado em 2013. Num PIB de mais de R$ 12 trilhões, cada ponto percentual representa uma quantidade enorme de recursos que poderia estar convertendo-se em máquinas, fábricas, infraestrutura e expansão da capacidade produtiva.

Naturalmente, não seria correto supor que simplesmente elevar qualquer modalidade de investimento para 20% do PIB garantiria prosperidade. Investimentos também podem ser mal escolhidos, superfaturados ou economicamente improdutivos. O ponto é mais básico: economias capazes de sustentar crescimento elevado durante décadas normalmente precisam combinar quantidade de capital com qualidade dos investimentos e produtividade. O Brasil enfrenta problemas nas três dimensões.

A indústria praticamente parou de crescer em 2025

A Pesquisa Industrial Mensal do IBGE oferece outro sinal importante. Depois de crescer 3,1% em 2024, a produção industrial brasileira avançou somente 0,6% em 2025. No quarto trimestre, comparado ao mesmo trimestre do ano anterior, a indústria chegou a registrar queda de 0,5%.

Em dezembro de 2025, 17 dos 25 ramos industriais pesquisados tiveram recuo na comparação mensal. Entre as quedas mais importantes estavam veículos automotores, reboques e carrocerias, com –8,7%; produtos químicos, –6,2%; e metalurgia, –5,4%. O próprio IBGE registrava que a produção industrial estava apenas 0,6% acima do nível pré-pandemia de fevereiro de 2020, mas permanecia 16,3% abaixo do recorde alcançado em maio de 2011.

A comparação com 2011 exige cautela porque parte dessa perda industrial possui causas estruturais anteriores ao terceiro mandato de Lula e atravessou governos de diferentes partidos. Ainda assim, ela revela o tamanho do problema que permanece sem solução: quinze anos depois, o país continua produzindo industrialmente muito abaixo do pico de sua própria série.

Na prática, uma indústria pouco dinâmica significa menor expansão de fábricas, demanda mais fraca por máquinas e componentes, menos oportunidades para fornecedores especializados e menor velocidade de incorporação tecnológica em várias cadeias produtivas – também reduz a capacidade de o país gerar exportações manufaturadas complexas e aumenta a dependência de setores nos quais o Brasil já possui vantagens naturais.

Em 2026, a indústria continua crescendo muito pouco

A situação não mudou radicalmente em 2026. Os indicadores do IBGE mostram que, em julho, a produção industrial acumulava crescimento de apenas 1,1% no ano e 0,6% em doze meses. Entre maio e julho, houve grande volatilidade, mas nenhuma aceleração sustentada capaz de alterar o quadro estrutural.

Em maio, por exemplo, a produção industrial avançava somente 0,4% em doze meses. Mais preocupante era a categoria de bens de capital, cuja produção recuava 6,2% no acumulado de janeiro a maio e 4,8% em doze meses. Na comparação entre maio de 2026 e maio de 2025, a queda havia sido de 6,7%.

Bens de capital merecem atenção especial porque são, em grande parte, máquinas e equipamentos utilizados para produzir outras coisas. Uma queda na produção de bens de consumo pode refletir simplesmente oscilação momentânea da demanda; fraqueza persistente nos bens de capital pode indicar menor disposição de empresas para expandir capacidade ou renovar equipamentos.

Os dados específicos de bens de capital destinados a fins industriais continuavam negativos em julho de 2026: o segmento acumulava queda de aproximadamente 2,4% no ano e 1,6% em doze meses.

Para uma pessoa que não acompanha estatísticas industriais, isso pode ser traduzido da seguinte maneira: se empresas estão comprando e produzindo poucas máquinas novas, modernizando lentamente suas fábricas e expandindo pouco sua capacidade, fica mais difícil aumentar rapidamente aquilo que cada trabalhador consegue produzir; sem maior produtividade, aumentos sustentáveis de salário real tornam-se mais difíceis.

O grande problema brasileiro continua sendo produtividade

Esse ponto leva ao indicador talvez mais importante de todos: produtividade. Um país fica mais rico no longo prazo principalmente quando consegue produzir mais valor utilizando a mesma quantidade de trabalho e de recursos. Trabalhar simplesmente mais horas possui um limite físico; empregar mais pessoas também encontra um limite demográfico. Produzir melhor é o mecanismo capaz de sustentar aumento de renda durante décadas.

Os cálculos do Observatório da Produtividade Regis Bonelli, do Instituto Brasileiro de Economia da Fundação Getulio Vargas, mostram que a produtividade do trabalho brasileira avançou muito pouco em 2025. Pela medida baseada nas horas efetivamente trabalhadas, cresceu apenas 0,4% no ano; pela população ocupada, aproximadamente 0,6%. Em 2024, a produtividade por horas efetivamente trabalhadas também havia aumentado somente 0,4%.

A decomposição setorial revela algo ainda mais importante. Segundo a FGV, o pequeno crescimento agregado de produtividade em 2025 ocorreu apesar de desempenho fraco dos demais setores, sendo fortemente sustentado pela produtividade da agropecuária. A própria análise do Observatório registra que, naquele ano, indústria e serviços apresentaram queda de produtividade, enquanto a agropecuária teve desempenho muito superior.

Isso significa que uma fotografia agregada de 0,4% já bastante fraca ainda esconde uma estrutura menos favorável: dois setores responsáveis pela maior parte do emprego e do valor adicionado brasileiro não apresentaram avanço correspondente.

No primeiro trimestre de 2026, a produtividade total dos fatores voltou a cair

A produtividade do trabalho mede quanto produto é gerado por trabalhador ou por hora. Existe ainda uma medida mais ampla, a Produtividade Total dos Fatores – PTF, que procura estimar a eficiência com que trabalho e capital são utilizados conjuntamente. É um indicador imperfeito e sujeito a metodologia, mas é importante porque tenta responder à pergunta: estamos conseguindo extrair mais produção da combinação de pessoas, máquinas e tecnologia disponível?

No primeiro trimestre de 2026, a PTF calculada pela FGV IBRE apresentou queda de 1,5% na comparação anual quando consideradas as horas efetivamente trabalhadas e queda de 0,8% usando horas habitualmente trabalhadas. Na comparação com o quarto trimestre de 2025, já ajustada sazonalmente, as quedas foram de 0,6% e 0,5%, respectivamente.

A perspectiva histórica é igualmente ruim. Segundo o Observatório, entre 1996 e 2025, a produtividade do trabalho brasileira cresceu em média apenas 0,8% ao ano. A agropecuária teve desempenho muito superior, com crescimento médio de 6,1% ao ano, mas o restante da economia não acompanhou o mesmo ritmo.

Esse não é um problema criado em 2023. É uma doença econômica brasileira de longa duração. Entretanto, qualquer avaliação de um governo precisa perguntar se suas políticas estão conseguindo revertê-la. Até os dados de 2025 e do início de 2026, não há sinal de uma aceleração relevante da produtividade agregada.

Crédito empresarial acima de 25% ao ano

Investir exige capital. Muitas empresas não possuem caixa suficiente para financiar integralmente a compra de novas máquinas, construção de instalações, formação de estoques e expansão da produção. Dependem, portanto, de crédito.

Em julho de 2026, segundo o Banco Central, a taxa média das novas operações de crédito livre para pessoas jurídicas estava em 25,4% ao ano. O estoque dessa modalidade destinado às empresas havia crescido apenas 1,4% em doze meses e recuado 1,9% somente em julho. A inadimplência das operações de crédito livre das pessoas jurídicas chegou a 4,2%, meio ponto percentual acima do nível de um ano antes.

Vinte e cinco por cento ao ano representa uma barreira econômica enorme para muitos investimentos. Se um projeto empresarial tem expectativa de gerar retorno de 10% ou 15% ao ano, não faz sentido financiá-lo mediante crédito que custa 25%, salvo circunstâncias muito específicas. O investimento simplesmente é adiado, reduzido ou abandonado.

A conseqüência atinge também quem nunca abriu uma empresa. Uma companhia que deixa de construir uma fábrica não contrata os empregados que trabalhariam nela; não compra os equipamentos que outra empresa produziria; não contrata o engenheiro que projetaria a instalação; não aluga o galpão; não amplia a produção; e não aumenta a concorrência que poderia baixar preços. Investimento privado possui efeitos em cadeia.

O custo do crédito empresarial aumentou fortemente nos últimos anos

A comparação histórica ajuda a perceber a magnitude. Em julho de 2020, a taxa média do crédito livre para pessoas jurídicas estava em aproximadamente 12,3% ao ano; em julho de 2021, em 15,4%. Em julho de 2026, estava em 25,4%. As circunstâncias econômicas eram diferentes – inclusive pandemia, inflação, política monetária e ciclo econômico – e não se deve atribuir a diferença inteira a um governo específico, mas a mudança mostra o ambiente extraordinariamente caro enfrentado atualmente pelas empresas.

No final de 2025, a taxa média de juros das novas concessões de crédito de toda a economia havia atingido 32,4% ao ano, alta de 3,9 pontos percentuais somente naquele ano. Nas operações livres, as taxas são ainda mais elevadas.

A política monetária explica diretamente grande parte desse custo, porque a Selic elevada encarece o financiamento da economia. No entanto, política monetária não existe no vácuo: expectativas de inflação, situação fiscal, câmbio e atividade influenciam as decisões do Banco Central. O TCU, ao analisar 2025, registrou precisamente uma tensão entre política fiscal e monetária, observando que o Copom apontou reiteradamente os riscos fiscais para a convergência da inflação e que a combinação de juros elevados e expansão do gasto público contribuiu para um ambiente de investimento privado pressionado.

O consumo das famílias também começou a perder força

No segundo trimestre de 2026, o consumo das famílias caiu 0,4% diante do primeiro trimestre, mesmo com o PIB ainda crescendo 0,5%. Na comparação anual, o consumo familiar avançou apenas 0,5%, enquanto o consumo do governo cresceu 3,1%.

Consumo fraco pode refletir vários fatores: juros, endividamento, inflação acumulada, cautela dos consumidores e desaceleração da renda. O importante é perceber o mecanismo econômico. Quando famílias reduzem compras, o comércio vende menos; quando empresas esperam vender menos, ficam menos inclinadas a ampliar estoques, contratar funcionários ou investir; e essa redução de investimento pode posteriormente reduzir ainda mais o crescimento.

A economia pode, assim, entrar num processo de desaceleração mesmo sem apresentar imediatamente queda absoluta do PIB. A atividade continua aumentando, mas cada rodada de expansão é menor que a anterior.

O Brasil poupa pouco para o tamanho do investimento de que necessita

Em 2025, a taxa de poupança brasileira ficou em 14,4% do PIB, enquanto a taxa de investimento chegou a 16,8%. A diferença resultou numa necessidade de financiamento da economia de aproximadamente R$ 339,1 bilhões, segundo a análise do TCU. Parte relevante dessa diferença foi financiada por investimento direto estrangeiro, que chegou a US$ 77,7 bilhões naquele ano.

Receber investimento estrangeiro não constitui, por si só, um problema; pelo contrário, capital externo produtivo pode financiar empresas, infraestrutura e tecnologia. O ponto estrutural é que uma economia com baixa poupança doméstica fica mais dependente de recursos externos para financiar uma taxa de investimento que, mesmo assim, já é baixa em comparação internacional.

Quando combinamos baixa poupança, investimento reduzido e produtividade fraca, aparece uma limitação importante ao crescimento potencial. Um país não consegue sustentar indefinidamente aumentos de renda apenas expandindo consumo ou incorporando mais pessoas ao mercado de trabalho. Ele precisa acumular capital e aumentar eficiência.

A grande recessão de 2015 e 2016 ocorreu ao final do ciclo Dilma

Para compreender por que esses problemas merecem atenção, é útil recordar um precedente econômico relativamente recente dos governos do PT. Em 2015, durante o governo Dilma Rousseff, o PIB brasileiro caiu 3,5%. Em 2016, caiu outros 3,3%. Entre 2014 e 2016, a redução acumulada do PIB chegou a aproximadamente 6,7%.

O PIB per capita caiu ainda mais. Em 2015, recuou 4,3%; em 2016, outros 4,1%. Em termos simples, a quantidade média de bens e serviços produzidos por habitante diminuiu fortemente durante dois anos consecutivos.

O impacto foi disseminado. Em 2015, todos os 26 estados e o Distrito Federal apresentaram queda do PIB, algo que ainda não havia ocorrido na série regional iniciada em 2002.

A indústria foi particularmente atingida na recessão de 2015-2016

Em 2015, a indústria brasileira caiu 5,8%. Os serviços, responsáveis pela maior parcela da economia, recuaram 2,7%, sua primeira queda na série iniciada em 1996. O consumo das famílias caiu 3,2% e a Formação Bruta de Capital Fixo despencou 13,9% em apenas um ano.

Em 2016, a indústria caiu outros 4,6%, os serviços recuaram 2,2%, o consumo das famílias diminuiu 3,8% e a taxa de investimento chegou ao mínimo então registrado de 15,5% do PIB. O investimento em máquinas caiu 17,3% em volume e o investimento em construção, 10,8%.

É difícil exagerar o significado de uma queda de 13,9% no investimento em um único ano seguida por outro recuo expressivo. Quando empresas suspendem máquinas, fábricas e obras simultaneamente, o efeito não termina naquele exercício. O país deixa de construir parte da capacidade produtiva que utilizaria durante vários anos seguintes.

Isso ajuda a compreender por que recessões profundas podem deixar consequências prolongadas mesmo depois de o PIB voltar a crescer.

O precedente de 2013-2016 também mostra como o investimento pode desaparecer rapidamente

A taxa de investimento brasileira estava em 20,9% do PIB em 2013. Caiu para 19,9% em 2014, 17,8% em 2015 e apenas 15,5% em 2016. Em três anos, portanto, houve redução de 5,4 pontos percentuais do PIB.

Esse episódio importa porque investimento depende de expectativas. Uma empresa não compra uma máquina de R$ 10 milhões pensando apenas na demanda da próxima semana; considera anos de vendas futuras, juros, carga tributária, estabilidade das regras, inflação, câmbio e expectativas sobre a economia. Quando a confiança na rentabilidade futura desaparece, projetos podem ser cancelados rapidamente e demoram muito mais para serem reconstruídos.

Por isso, observar o nível atual de investimento de 16% a 17% do PIB não é preocupação abstrata. O país já viveu recentemente uma combinação de deterioração macroeconômica, colapso do investimento e recessão profunda. Isso não significa que a economia de 2026 esteja repetindo automaticamente 2015; significa que a capacidade de investimento é um dos melhores indicadores para observar a saúde econômica futura.

Crescer empregando mais pessoas sem elevar produtividade possui limite

O mercado de trabalho brasileiro apresentou forte expansão nos últimos anos, mas produtividade e emprego não são a mesma coisa. É possível aumentar o PIB empregando mais trabalhadores sem aumentar significativamente aquilo que cada trabalhador produz. Esse processo possui limite natural: a população em idade ativa cresce lentamente, e a transição demográfica brasileira fará com que essa fonte de crescimento se torne ainda menor ao longo das próximas décadas.

Entre 1996 e 2025, segundo a FGV IBRE, o valor adicionado brasileiro cresceu em média 2,2% ao ano. Cerca de 62% dessa expansão decorreu do aumento das horas trabalhadas, enquanto apenas 39% esteve associado ao crescimento da produtividade do trabalho.

Esse modelo torna-se progressivamente mais difícil à medida que a população envelhece. Se houver menos crescimento da força de trabalho, a expansão futura terá de vir em proporção maior de produtividade. Caso ela continue próxima de zero ou abaixo de 1% ao ano, o crescimento de longo prazo também tende a permanecer limitado.

Produtividade é aquilo que determina quanto um país pode pagar sustentavelmente

Há uma razão pela qual produtividade deveria receber muito mais atenção no debate público do que recebe. Imagine dois trabalhadores que utilizam a mesma quantidade de tempo. Um, com equipamentos ruins e processos ineficientes, produz dez unidades por dia; outro, com máquinas melhores, treinamento e tecnologia, produz cinqüenta. O segundo pode receber salário maior sem tornar necessariamente o produto mais caro, porque cada hora de trabalho produz muito mais valor.

Esse mecanismo vale para uma economia inteira. Um país com elevada produtividade consegue pagar salários altos, financiar bons serviços públicos e manter empresas competitivas porque cada trabalhador gera grande quantidade de valor. Um país de produtividade baixa enfrenta constantemente conflitos distributivos: empresas consideram salários caros, trabalhadores consideram salários baixos e o governo procura tributar uma base econômica que cresce lentamente.

Por isso, aumentar nominalmente renda sem aumentar a capacidade produtiva possui limites. No longo prazo, prosperidade material depende da capacidade de produzir mais e melhor.

Juros de 25% para empresas e produtividade próxima de zero formam uma combinação particularmente difícil

Os diversos indicadores começam então a formar uma imagem coerente. Em 2025, a taxa de investimento ficou em 16,8% do PIB. A produtividade do trabalho cresceu algo próximo de 0,4%. A produção industrial avançou somente 0,6%. Em 2026, bens de capital para fins industriais permaneceram em retração, a PTF apresentou queda no primeiro trimestre e o crédito livre empresarial chegou a aproximadamente 25,4% ao ano em julho.

Nenhum desses números determina sozinho o futuro da economia. Juntos, porém, mostram uma dificuldade de expansão produtiva: empresas enfrentam capital caro exatamente quando o país precisa elevar investimento; a indústria cresce pouco exatamente quando seria necessário ampliar produção de bens de maior complexidade; e a produtividade permanece fraca exatamente quando a mudança demográfica exigirá que crescimento dependa cada vez menos de simplesmente acrescentar trabalhadores.

O resultado pode ser uma economia capaz de continuar crescendo, mas a taxas medíocres, sem convergir rapidamente para os níveis de renda dos países ricos.

O próprio TCU chamou atenção para a tensão entre gasto público, juros e investimento privado

Na análise das Contas do Presidente de 2025, o Tribunal de Contas da União resumiu uma das tensões econômicas daquele ano: o gasto público corrente expandia-se enquanto consumo privado e investimento enfrentavam o ambiente de Selic elevada. O Tribunal observou que o Copom apontou reiteradamente a política fiscal como um risco para a convergência da inflação à meta e relacionou o cenário de juros elevados à desaceleração do consumo e à contração do investimento ao longo do exercício.

O mecanismo merece explicação porque freqüentemente desaparece do debate. Se o governo amplia demanda mediante gastos em uma economia já pressionada por inflação, o Banco Central pode precisar manter política monetária restritiva por mais tempo para desacelerar a demanda agregada. Isso não significa que todo gasto público provoque necessariamente aumento de juros; depende de composição, financiamento, capacidade ociosa, expectativas e outras condições. Significa que política fiscal e política monetária podem trabalhar em direções opostas, fazendo com que parte do estímulo público seja acompanhada por condições financeiras mais severas para o setor privado.

Uma família pode perceber isso quando tenta financiar um imóvel. Uma pequena empresa percebe quando procura capital de giro. Uma indústria percebe quando calcula se vale a pena financiar uma máquina nova. A interação entre política fiscal, inflação e juros eventualmente chega ao cotidiano justamente pelo preço do crédito.

O ambiente de crescimento brasileiro continua dependendo pouco de ganhos de eficiência

Talvez a maneira mais simples de resumir este capítulo seja separar três maneiras pelas quais uma economia pode crescer. Ela pode empregar mais pessoas, pode utilizar mais máquinas e capital ou pode usar pessoas e capital existentes de maneira mais produtiva.

O Brasil tem obtido parte relevante do crescimento recente por expansão da ocupação e, em determinados anos, pelo excelente desempenho da agropecuária e de setores extrativos. O problema é que os outros dois motores permanecem fracos: a taxa de investimento é baixa e a produtividade cresce muito pouco.

No curto prazo, uma safra excelente pode acrescentar vários décimos ao PIB; preços favoráveis de commodities também podem ajudar; aumento do consumo pode estimular comércio e serviços. No longo prazo, porém, não existe substituto para produtividade e acumulação eficiente de capital.

Uma economia que investe pouco e quase não aumenta produtividade encontra inevitavelmente um teto.

O que esses números significam na vida concreta?

Para quem está procurando emprego, baixo investimento significa menos empresas novas, menos expansão de fábricas e menos projetos que precisem contratar trabalhadores. Para quem já possui emprego, produtividade fraca limita a capacidade de os salários reais crescerem sustentavelmente. Para quem empreende, juros elevados aumentam o custo de estoques, máquinas, instalações e capital de giro. Para quem consome, menor concorrência e menor expansão da oferta podem significar preços mais altos do que seriam numa economia mais produtiva.

Para o próprio governo, crescimento baixo também constitui problema fiscal. Se o PIB cresce pouco, a base sobre a qual se arrecadam impostos aumenta lentamente. Se, ao mesmo tempo, despesas obrigatórias continuam crescendo, fecha-se o espaço orçamentário que discutimos na primeira parte desta série. Assim, baixa produtividade e desequilíbrio fiscal não são problemas independentes; reforçam-se mutuamente.

Essa é provavelmente a questão econômica mais importante para o futuro brasileiro. Um país não se torna rico porque redistribui indefinidamente uma produção praticamente parada; torna-se rico quando consegue elevar consistentemente a quantidade de valor produzida por cada pessoa.

Até os dados disponíveis em setembro de 2026, o Brasil apresenta uma combinação difícil: o crescimento desacelerou de 3,4% em 2024 para 2,3% em 2025 e 1,9% nos quatro trimestres encerrados em junho de 2026; a taxa de investimento permaneceu próxima de apenas 16% a 17% do PIB; a produção industrial cresceu somente 0,6% em 2025; bens de capital industriais permaneceram em retração em 2026; a produtividade do trabalho aumentou apenas cerca de 0,4% em 2025; a produtividade total dos fatores caiu no primeiro trimestre de 2026; e o crédito livre às empresas custava aproximadamente 25,4% ao ano em julho.

Esses indicadores não descrevem um colapso imediato da economia. Descrevem algo que pode ser mais persistente: dificuldade de produzir crescimento elevado, produtivo e sustentável no longo prazo.

Resumo

A economia brasileira continua crescendo, mas cada vez mais devagar e com bases pouco favoráveis para o futuro. O crescimento caiu de 3,4% em 2024 para 2,3% em 2025 e para apenas 1,9% nos quatro trimestres encerrados em junho de 2026. Ao mesmo tempo, a indústria cresceu somente 0,6% em 2025, a indústria de transformação voltou a recuar em 2026 e a produção de bens de capital – máquinas e equipamentos utilizados para produzir – permaneceu fraca.

O problema mais grave está naquilo que determina quanto o país conseguirá crescer amanhã. A taxa de investimento permanece em apenas 16% a 17% do PIB, muito abaixo dos 20,9% registrados em 2013; a produtividade do trabalho cresceu somente cerca de 0,4% em 2025; e a Produtividade Total dos Fatores voltou a cair no início de 2026. Em outras palavras, o Brasil investe pouco e quase não consegue produzir mais com os recursos que já possui.

Para as empresas, o ambiente também é difícil. Em julho de 2026, o crédito livre para pessoas jurídicas custava, em média, 25,4% ao ano, contra aproximadamente 12,3% em julho de 2020. Juros desse tamanho tornam máquinas, novas fábricas, estoques e capital de giro muito mais caros justamente quando o país precisa desesperadamente elevar o investimento. O próprio TCU chamou atenção para a tensão entre expansão fiscal, juros elevados, desaceleração do consumo privado e investimento pressionado.

O resultado é uma combinação particularmente ruim: crescimento desacelerando, investimento baixo, indústria fraca, produtividade praticamente estagnada e crédito empresarial caríssimo. Isso não significa que o Brasil esteja atualmente numa recessão comparável à de 2015-2016, mas significa que os principais motores capazes de sustentar prosperidade durante muitos anos continuam funcionando mal. O país pode até continuar crescendo; contudo, corre o risco de permanecer preso a taxas medíocres, sem aumentar rapidamente a renda, a produtividade e a capacidade de produzir riqueza.